금융시장 및 금리의 자유화 조치가 시행됨에 따라, 일본은행의 정책 또한 직접적인
방식에서 보다 간접적 수단에 의지하게 되었다. 자유화는 또한 예금 금리의 대폭 인하,
(일본과 해외 모두로부터 조달한) 대출 증가, 시장금리 연동형 예금(MMC) 수요의
급증이라는 결과도 불러왔다. 이는 금리 자유화 이전 일본 정책당국의 우려, 즉 예금 금리
상승 및 대출금리 인상 억제에 따른 은행 수익 감소와 부합하지 않는 것이었다. 자유화는
또한 일반 기업들에게 시장가격을 수수료로 지불하는 매우 다양한 유동성 상품들을
제공함으로써, 포트폴리오 선택에 많은 영향을 주었다. 금융 개혁과 자유화는 기업들이
많은 유동성 자산을 축적하게끔 하였으며, 1985~86년에 있었던 MMC의 도입과 CD 사용
증가는 통화량 급증에 불을 지폈다. 그러나 장기 예금 금리의 자유화 이후, CD의 증가
속도는 장기 예금의 증가와 비교하면 더딘 편이었다.

그림 설명: 금융자유화를 전후한 일본의 예금금리(붉은색 선)와 통화량 중 CD의 비중(파란색 선)

V. ECONOMIC OUTCOMES
V. 경제적 성과

GDP convergence
GDP 수렴

The liberalization of Japan’s financial system marked the culmination of years of reform and the end of
the longest expansion period in Japan’s history (1955–82), during which per capita income caught up
with that of the U.S. and Europe. Japan’s per capita GDP increased 17-fold between 1955 and 1982, from
25 percent of U.S. per capita GDP to over 75 percent.

일본의 금융 시스템 자유화는 개혁 시대의 정점이자, 일본의 1인당 소득이 미국과 유럽을
따라잡게 된 일본 역사상 가장 길었던 확장기(1955~82)의 종말과 시기를 같이한다. 일본의
1인당 GDP는 1955년과 1982년 사이에 17배 증가하였으며, 1인당 GDP 기준으로는 미국의
25%에서 75% 수준까지 증가하였다.

그림설명: 미국 대비 1인당 GDP (파란색 선이 일본, 붉은색 선이 중국)

Japan’s rapid catch-up was achieved through an effective use of abundant and cheap labor in the early
stages of the country’s development, as well as intensive use of capital and strong productivity gains.
Domestic investment accounted for over 30 percent of GDP throughout that rapid growth period,
supported by capital costs that were kept low through financial sector regulations.11 In addition, the
government’s industrial policies in the early stages of development spurred investment in key
manufacturing sectors, such as steel, shipbuilding, and chemicals, and targeted industries benefited from

Japan’s rapid capital accumulation was financed by high domestic savings, reflecting primarily private
savings, particularly household savings rates. Gross national savings rose from a little under 22 percent of
GDP in 1950 to a peak of about 40 percent in the early 1970s, before falling to about 32 percent in 1982.
Several explanations for Japan’s high savings rates during those years have been proposed, including
cultural factors (Confucianism), an underdeveloped social security system, a generous bonus system for
workers, various tax incentives, substantial down payments associated with high housing and land prices,
life cycle, and bequest motives (see Horioka, 1988; and Ito, 1992). However empirical studies have
shown that these factors alone cannot account for the high savings rate (Hayashi, 1986).

일본의 빠른 자본 축적은 높은 국내 저축에 의해 조달된 것이었는데, 이는 주로 민간 저축,
특히 가계의 높은 저축률을 반영하고 있었다. 총 국가저축은 1950년에는 GDP의 22%를
밑돌았지만, 1970년대 초반에 약 40%에서 고점을 기록한 뒤, 1982년에 약 32%로 감소하였다.

이 기간 동안 일본의 높은 저축률에 대한 설명으로, 문화적 요인(유교 문화),
사회보장제도의 미숙, 근로자들에게 제공된 풍족한 보너스, 다양한 세금 혜택, 높은 주택 및
토지 가격에 비해 상당히 낮은 이자, 생애 주기, 유산 근거 등이 제기되었다. 그러나 실증
분석 결과, 이들 요소만으로는 높은 저축률을 설명할 수 없는 것으로 판명되었다.

그림설명: GDP 대비 국가 총저축(붉은색 선이 중국, 파란색 선이 일본)

External surplus
대외수지 흑자

Japan’s large savings were not exported to the rest of the world until around the early1980s, when Japan’s
current account soared, reaching about 4 percent of GDP by1986. The rise in the current account was
caused in part by the strength of the U.S. dollar against major currencies, particularly the yen. Between
1978 and 1984, the yen depreciated against the U.S. dollar by about 20 percent (from 195 ¥/$ at end-1978
to around 251 ¥/$ at end-1984). This depreciation reflected better growth prospects abroad, which
encouraged Japanese corporations to adopt a relatively more outward-looking investment strategy; the
desire to increase on-site production in order to avoid trade frictions and protectionist actions against
Japanese-manufactured exports in other industrial countries; increases in loans by Japanese parent
companies to their foreign subsidiaries because of relatively higher interest rates prevailing in overseas
markets; the growing demand by various nations for Japan’s industrial cooperation; and incentives
offered by the governments of host countries, which increased the profitability of investment in
production facilities abroad.

일본의 경상수지 흑자가 치솟아 1986년에는 GDP의 4%까지 이르렀던 1980년대 상반기에
전후하여, 일본의 막대한 저축은 해외로 수출되지 않았다. 경상수지 흑자 증가는 미

달러화의 주요 통화, 특히 엔화 대비 강세에 부분적인 원인이 있다. 1978~1984년 동안
엔화는 미 달러화 대비 약 20% 평가절하되었다(1978년 말에 달러당 195엔에서 1984년 말에
251엔으로 상승). 이러한 평가절하는 해외 수요의 회복과 함께, ① 일본 기업들이 더욱
수출 지향적인 투자 전략 적용을 장려하고 ② 다른 산업국가에서 무역 갈등과 일본 제조업
상품에 대한 보호무역주의적인 조치를 피하기 위해 현지 생산 증가에 대한 욕구를
자극하였으며 ③ 상대적으로 높았던 해외 시장의 금리 때문에 일본의 모기업이 일본에서
받은 대출이 해외 자회사로 이전되는 양이 증가하였으며 ④ 다양한 나라에서 일본의
산업공단에 대한 수요가 증가하였고 ⑤ 현지 정부에서 제공한 다양한 인센티브들이 해외
생산기지 투자의 수익성을 높인 것 등을 반영한 것이었다.

The shift toward services
서비스업으로의 이동

The years of rapid growth and development in Japan were accompanied by shifts in the dominant sector
of the economy, moving from agriculture to manufacturing and then from manufacturing to services.
From 1955 to the early 1980s, the share of employment in agriculture fell from just under 40 percent to
less than 10 percent. Manufacturing employment peaked at slightly over 35 percent in the mid-1970s;
while employment in the service sector rose steadily, reaching slightly under 60 percent in the 1980s. The
shift toward services was accompanied by an appreciation of the yen in real effective terms. However,
structural reforms were needed to support and maintain this shift toward the service sector and
consolidate its gains. Accordingly, in May 1986, the government proposed measures (the “Maekawa

report”) to promote a domestic demand-led growth strategy. Key measures included trade and financial
liberalization, deregulation and administrative reform, reduced restrictions on land use, increased
consumer spending supported by cuts in the income tax, and early implementation of a five-day work
week. However, implementation of many of the recommendations from the Maekawa report was delayed,
in part owing to stiff opposition from Japan’s corporate sector.

일본의 빠른 성장과 발전의 시대는 경제의 주요 부문이 농업에서 제조업으로, 그 이후에는
제조업에서 서비스업으로 이행하는 과정과 함께 하였다. 1955년부터 1980년대 초기까지,
농업 부문의 고용 비중은 40%에 조금 미치지 못하는 수준에서 10% 이하로 하락하였다.
제조업 부문의 고용은 1970년대 중반 35%를 조금 넘는 수준에서 고점을 기록한 반면,
서비스 부문의 고용은 꾸준히 증가한 끝에 1980년 대에는 60%에 거의 다다랐다.
서비스업으로의 이동에는 실질실효환율 기준으로 엔화의 절상이 동반되었다. 그러나 구조
개혁에는 이와 같은 서비스 부문으로의 이동을 지원하고 유지하며, 그로 인한 이익을
강화할 필요가 있었다. 따라서, 1986년 5월에는 일본 정부가 내수 주도 성장 전략을
촉진하는 조치(the “Maekawa report”)를 발표하였다. 무역 및 금융 자유화, 탈규제화와 행정
개혁, 토지 사용 제한 완화, 소득세 절감으로 지원한 소비 지출 증가와 주 5일 근무제 조기
시행 등이 핵심 조치에 포함되었다. 그러나 Maekawa report의 권고 중 많은 부분의 시행은
일본 기업들의 극심한 반대로 인해 연기되었다.

윗 그림 설명: 1차 산업의 고용 비중 추이(시작시점=100, 일본은 녹색 선, 중국은 주황색 선)

아래 그림 설명: 3차 산업의 고용 비중 추이(녹색 실선이 일본, 주황색 실선이 중국(좌축,
시작시점=100)이며, 녹색 점선은 일본의 실질실효환율, 주황색 점선은 중국의
실질실효환율(우축, 시작시점=100)임).

Changes in the industrial cost structure
산업 비용 구조의 변화

As the Japanese economy transitioned toward a service-based economy, income rose, and by the early
1980s, Japan was no longer a cheap labor economy. Rising labor costs across all sectors, together with an
appreciating yen, prompted less competitive manufacturing firms to relocate abroad. The yen appreciated
in real effective terms by about 140 percent from the first quarter of 1964 to the fourth quarter of 1987
(about 3¾ percent a year), of which 40 percentage points occurred during 1985–87, when the Plaza and
Louvre accords were signed. Inflation differentials played an important role in the real effective
appreciation of the yen during Japan’s years of structural change, particularly the inflation that followed
the two oil shocks of the 1970s. Inflation rose to about 25 percent in 1974, remaining relatively high
during the second half of the 1970s, and spiked again in 1980 from the effects of the second oil shock.
Subsequently, the Bank of Japan’s tight policy stance and improved productivity in the manufacturing
sector helped keep inflation under control.

경제구조가 서비스 중심으로 바뀌고 소득이 증가하면서, 1980년대 초반이 되자 일본은 더
이상 저렴한 노동력을 가진 경제가 아니게 되었다. 전 부문에 걸친 노동 비용의 상승과
엔화 가치 상승은 경쟁력을 상실한 제조업체들의 해외 이전을 유발하였다. 실질실효환율
기준으로 엔화 가치는 1964년 1분기에서 1987년 4분기 사이에 약 140%
상승하였으며(연평균 약 3.75%), 그 가운데 40% 포인트는 플라자 합의와 루브르 합의가
이루어졌던 1985~87년 사이에 집중되었다. 일본의 구조 변화 시대 동안의 엔화 가치

상승에는 물가상승률의 차이, 특히 1970년대 두 차례의 오일 쇼크 이후의 인플레이션이
중요한 역할을 하였다. 일본의 물가는 1974년에 약 25% 상승하였는데, 이는 1970년대
하반기와 비교하여 상대적으로 높은 수준이었으며 1980년에도 2차 오일 쇼크 영향으로 다시
한번 급등하였다. 그 이후, 일본은행의 긴축정책기조와 제조업 부문에서의 생산성 향상은
물가상승률을 통제 하에 유지하는 데 도움이 되었다.

그림 설명: 왼쪽 그림은 소비자물가상승률(파란색 선이 일본, 붉은색 선이 중국), 오른쪽 그림은
단위노동비용(2000=100, 하늘색 선이 일본의 제조업, 파란색 선이 일본의 전체 경제,
붉은색 선이 중국의 제조업 노동비용)

Urbanization and demographics
도시화와 인구 분포

Changes to Japan’s occupational and industrial structure were reflected in the urbanization of the
Japanese economy. Demographic changes may also have driven the urbanization process, as the demand
for services typically increase with an ageing population. These demographic pressures are less acute in
China today, but they certainly are on the horizon. United Nations population projections show a doubling
of China’s elderly dependency rate by 2025.

일본의 직업 및 산업구조의 변화는 일본 경제의 도시화에 반영되었다. 노령인구의 증가가
서비스에 대한 수요를 높인 것도 도시화 과정을 촉진시킨 요인으로 작용했다. 이와 같은
인구학적 압력은 오늘날 중국에서는 그 정도가 덜 극심하게 나타나고 있지만, 중국도 같은
선상에 놓여 있는 것은 분명하다. UN의 인구 추정에 따르면, 중국의 노령자 부양비율은
2025년에 두 배가 될 것으로 보인다.

그림설명: 도시화 비율(파란색 선은 일본, 붉은색 선은 중국)

This trend will likely have a negative effect on growth and could complicate the reallocation of labor
from the tradables to the nontradables sector.

이러한 추세는 성장에 부정적인 효과를 미칠 것으로 보이며, 교역 부문에서 비(非) 교역
부문으로 노동력을 재배치하는 일을 복잡하게 만들 수 있다.

The differences between the occupational structure of the Japanese economy in the 1980s and the Chinese
economy today mirror the stage of urbanization of the two economies. In the early 1980s, Japan’s
urbanization was at a far more advanced stage than that of China today. In fact, urbanization in China
today is at the level of Japan’s at the onset of its longest expansion period. Disparities between rural and
urban areas are more pronounced in China than they were in Japan in the 1980s. For China, the Gini
coefficient expanded to about 50 percent in 2008, from 30 percent in 1980; but in Japan, it stayed within
35–40 percent from 1960 to the mid-1980s.

1980년대 일본 경제와 오늘날 중국 경제 사이에 존재하는 직업 구조의 차이는 두 경제의
도시화 단계를 반영한다. 1980년대 초반, 일본의 도시화는 오늘날 중국의 도시화보다 훨씬
앞선 상태였다. 사실, 현재 중국의 도시화는 일본이 역사상 가장 긴 확장 시기를 누리던
초창기 수준 정도에 불과하다. 도·농간 차이는 현재의 중국에서 1980년대 일본 보다 더
많이 보여진다. 중국의 지니 계수(역자 주: 소득 분배의 불평등도를 나타내는 수치로 0과 1
사이의 값을 가지며, 1에 가까울수록 불평등한 상태로 보통 0.4를 넘으면 불평등이 심화된
사회로 간주)는 1980년의 30%에서 2008년에는 50%로 확대되었다; 그러나 일본에서는

1960년부터 1980년대 중반까지 지니 계수가 35~40% 범위에서 머물렀었다.

그림 설명: 왼쪽 그림은 노령자 부양률 과거 추이(파란색 선은 일본, 붉은색 선은 중국)이며 오른쪽
그림은 중국의 노령자 부양률 증가 예상.

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결론부분에 해당되는 6장 "일본의 경험으로부터 얻은 교훈" 부분은

너무 길어서 내일 올려드리겠습니다~